原文信息：
Ahnert, T, K Assenmacher, P Hoffmann, A Leonello, C Monnet and D and Porcellacchia (2022), “The economics of central bank digital currency”, ECB Working Paper Series, No 2713.
原文链接：
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=4192178
01
背景
尽管中央银行数字货币（Central Bank Digital Currencies, CBDC）早在几十年前便被提出（Tobin, 1987）。但直到近些年来，CBDC才逐渐被各国央行所接受。如封面
所示，自2018年年底以来，各国中央银行有关CBDC的演讲变得更为积极，现金使用的下降和数字支付的激增更是提升了中央银行对加密货币的兴趣。CBDC很可能与实物现金（面向公众）和中央银行储备（面向金融机构）并驾齐驱，成为第三种形式的中央银行货币。国际清算银行的一项调查显示，在2021年底，81家受访央行中有90%正在积极研究CBDC的潜力（Kosse和Mattei，2022）。
2022年8月，欧洲央行金融研究部门的首席经济学家Toni Ahnert及其研究团队在欧洲央行官网公开了一篇工作论文，对近些年有关CBDC的经济学文献进行了梳理。文章首先指出中央银行引入CBDC的重要性，随后回顾了CBDC对货币政策和金融稳定的影响。作者认为，如果全球稳定币得到广泛使用，以CBDC形式的公共数字货币可以取代纸币，成为当今双层货币体系的货币锚，并有助于保持货币主权。
为什么需要中央银行数字货币？
02
首先，公共货币作为货币体系的锚发挥着特殊的作用。人们愿意接受私人货币（信用卡和银行转账）的支付，因为他们知道，私人货币可以很容易兑换成安全的公共货币（现金）。然而，如果现金不再被广泛使用，可兑换的承诺就失去了意义。这种情况下，数字版现金将确保当前货币体系的延续。
其次，发行CBDC有助于保持中央银行对货币的控制（Brunnermeier等人，2019）。数字平台由于其全球影响力，可能成为私人数字货币的大型发行人（例如Libra）。如果在极端情况下，私人货币挤占了公共货币作为合同和交易的货币单位（记账单位），中央银行就不能再执行有效的货币政策，也不能通过充当最后贷款人来保障金融稳定。CBDC可以通过提供公共版本的数字货币以满足需求来防止这种情况的发生。
最后，CBDC可以帮助保护隐私。私营企业可能会从人们进行数字支付时收集的个人数据中获利，这将不利于数字支付的推广。CBDC可以为用户提供更多的数据控制权，例如，用户可以选择是否与第三方分享个人数据以获得更多个性化服务。这可以促进数字经济中的效率和福利（Ahnert等人，2022）。
03
央行数字货币将如何影响货币政策？
在没有任何保障措施的情况下引入中央银行数字货币（CBDC），可能会导致货币体系的重大转变。一个潜在的担忧是，储蓄者可能会从银行大量提取资金，并将其存入央行的CBDC，使银行更难提供贷款，造成挤兑和信贷收缩（Keister和Sanches，2022）。但有研究表明，只有在银行业完全竞争的情况下，这些担忧才可能发生。当银行拥有市场势力（Market Power）时，引入CBDC就会出现存款的替代品，这会迫使银行提高存款利率来加强竞争，进而吸引更多存款，使银行能够向企业和家庭提供更多的信贷（Andolfatto，2019；Chiu等人，2022）。
虽然CBDC的最初目标不是为了开发一个新的货币政策工具，但它却可以为中央银行提供一个额外的杠杆。例如，它可以通过增加存款市场的竞争，来改善中央银行政策利率传递给储蓄者的程度。同样，CBDC可以帮助中央银行更有针对性地应对金融系统内的特定摩擦，从而更有效地稳定通货膨胀和整体经济（Assenmacher等人，2022）。
引入CBDC可能带来中央银行的业务及其资产负债表的变化。在用银行存款替代CBDC之后，中央银行可能需要通过贷款业务将资金回流到银行部门（Brunnermeier和Niepelt，2019）。CBDC的引入也会影响货币政策的执行方式。例如，CBDC需求的波动可能会使传统的利率走廊调控更具挑战性，从而有利于具有充足储备水平的底线系统（floor system， Corridor System的变种）（见Malloy等人，2022）。如果非银行向公众发放CBDC，他们可能需要直接进入中央银行的资产负债表，这会改变交易对手的框架。
央行数字货币如何影响金融稳定？
04
与货币政策一样，CBDC对金融稳定的影响将通过银行系统传导。如上文所述，如果银行的融资成本增加，很可能会导致利润率下降。因此，CBDC的推广会鼓励银行在其资产负债表的资产端承担更多的风险，例如发放更多的风险贷款或投资于更多的投机性证券（Keeley，1990）。
在负债端，CBDC的出现改善了银行面临的挤兑风险，即大量的存款人同时涌向银行提取现金。在Ahnert等人（2022）的研究中，有两种相反的因素共同发挥着作用。一方面，鉴于银行可能无法提现的潜在风险，CBDC将增加储户的使用动机（“直接效应”）；另一方面，为了留住存款，银行将提高利率来应对CBDC的引入，这会使得存款更具吸引力，从而降低脆弱性（“间接效应”）。因此，CBDC对银行脆弱性的总体影响随这两种力量的相对强度而变化。
CBDC的设计特点也可以对金融稳定发挥重要作用。众所周知，救助和流动性支持等政策干预的时机和设计是至关重要的。如果政策制定者拥有更好的信息，他们可以及时做出更优的决策。中央银行持有的CBDC账户变动可以提供金融系统健康状况的实时信息，这可以提高中央银行干预措施的有效性，从而提高整体金融稳定性（Keister和Monnet，2022）。
05
央行数字货币还存在哪些挑战？
关于引入CBDC的潜在风险的讨论主要集中在过度吸收的情景，以及对信贷供应和金融稳定的潜在影响上。针对这些情况，政策制定者提出了一些保障措施，如通过极低（甚至可能是负）的利率使大量CBDC的持有失去吸引力（Bindseil，2020），或对个人可能持有的数量进行直接限制（欧洲央行，2020）。
然而，如果CBDC被证明不是一个足够有吸引力的产品，那么也存在着使用率过低的风险。最终，由于支付市场的双边性质，CBDC的成功需要商家和消费者的充分使用（见Rochet和Tirole，2003）。虽然对商户来说，成本考虑可能占主导地位，但随着时间的推移，将支付功能与其他数字服务（如数据分析）的整合将会变得更加重要。消费者往往最重视便利性和普遍接受性。这需要CBDC的设计关注个人隐私保护。
结论：央行数字货币的现状
06
从某种意义上说，数字现金的引入是一种自然而然的过程，与很多进入数字领域的事物相一致（Panetta，2021 年）。CBDC对经济学和对金融体系的潜在影响是复杂的，需要我们进一步深入研究。
Abstract
This paper provides a structured overview of the burgeoning literature on the economics of CBDC. We document the economic forces that shape the rise of digital money and review motives for the issuance of CBDC. We then study the implications for the financial system and discuss of a number of policy issues and challenges. While the academic literature broadly echoes policy makers’ concerns about bank disintermediation and financial stability risks, it also provides conditions under which such adverse effects may not materialize. We also point to several knowledge gaps that merit further work, including data privacy and the study of end‐user preferences for attributes of digital payment methods.
转自：“香樟经济学术圈”微信公众号
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