主要文献和参考资料：
Granja, J., Makridis, C., Yannelis, C., and Zwick, E., 2022. Did the paycheck protection program hit the target? Journal of Financial Economics, 145(3), 725-761.
全球中小微企业在疫情后时代的挑战、应对与转型，阿里研究院&西南财经大学，2022.
美国“薪资保护计划”（PPP）的成功、局限和弊病，中国人民大学中国普惠金融研究院，2020.
01
背景
中小微企业是创造就业机会和推动经济增长的重要贡献者，占据了全球约90%的企业数量，提供了超过50%的就业岗位。在OECD国家，中小企业占所有企业的99%，产生约70%的就业，创造50%-60%的GDP；在新兴经济体，正规中小企业也贡献了超过40%的GDP规模，当包括非正规的中小企业时，这个数字还要高得多。
新冠疫情对中小微企业造成普遍打击，来自NBER的证据揭示了疫情下美国中小企业受到的严重影响。2019-2020年，美国中小微企业占据了99.9%的市场规模，贡献了43.5%的GDP、48%的就业机会和33%的出口份额。Bartik et al.（2020）最早调查了疫情发生后美国5800多家小企业的情况，结果显示，43%的企业暂时停业，企业雇员规模平均减少40%，四分之三的小企业仅剩2个月以下的现金储备。这一结论得到了美国人口普查局周度小企业调查结果的支持，近90%的小企业受到了疫情的强烈（51%）或中等（38%）负面影响，45%的企业经历了供应链中断，25%的企业仅拥有不到2个月的现金储备（Buffington et al.，2020）。NBER针对疫情影响美国小企业的特征事实发布了一系列经验研究，探讨了疫情对小企业全要素生产率下降、员工招聘减少、流动性下降、销售额下降等的影响（Alekseev et al.，2020；Bloom et al.，2020；Campello et al.，2020；Fairlie，2020；Kim et al.，2020；Bloom et al.，2021）。
针对疫情带来的巨大破坏性影响，各经济体的政策反应总体上是迅速有力的。OECD（2021）汇总了大量经济体中关于政府为支持中小企业而采取的政策应对措施的信息，最广泛提供的政策工具是税收延期、贷款担保和直接贷款，以及工资补贴。相比于中国和欧洲，美国针对劳动力市场的抗疫政策较为集中，核心是“保就业”，一方面，通过失业保险来稳住收入和消费，另一方面，通过直接对小企业进行工资补贴来降低失业率。
为应对疫情，美国联邦政府于2020年3月27日通过了《新型冠状病毒疫情援助、救济与经济安全法案》（Coronavirus Aid，Relief，and Economic Security Act，简称CARES Act），其中包含一项针对小企业工资支付的专项救助方案，即“薪资保障计划”（Paycheck Protect Plan，简称PPP）。该计划旨在帮助美国小企业在疫情期间维持经营，特别是保证员工的工资支付，政策核心是符合条件的企业可向美国小企业管理局（SBA）所认定的金融机构申请联邦政府担保贷款，若企业满足将至少60%的贷款用于支付员工工资，则有资格申请免除贷款偿还。“薪资保障计划”第一、二轮总资金规模高达6500亿美元，被认为是美国为应对经济大规模衰退而出台的最具雄心和创造性的财政政策（Hubbard & Strain，2020），也是规模最大的小企业支持政策（Bhutta et al.，2020）。
得失
02
虽然规模可观，但因理论预期与实际效果不匹配，“薪资保障计划（PPP）”引发了较大争议。根据政策最初设计，PPP贷款用来补偿持续经营和业务倒闭之间的差额，对于小企业而言，这种补偿应当能使得其理性决策更加倾向于选择继续经营并维持就业；因此从理论上讲，美国联邦发放更多PPP贷款可以有效保护地方上遭受的失业冲击。但实际上，由于PPP的监管和核算机制存在一些漏洞，负责审核和发放贷款的金融机构很容易因金融资源的分配不公导致“马太效应”，即经营状况相对好、脆弱性相对低的企业更容易获得更多的贷款，而经营状况相对较差，更需要帮助的企业则获得更少的贷款甚至无法申请；“骗贷”与资金滥用的风险甚至可能会导致出现大量的“僵尸企业”与永久性失业人员。
一支文献证实了PPP计划对降低失业率、扩大小企业雇员规模、提升小企业生存概率的积极影响。Moody（2020）研究了PPP覆盖率和失业率变化的相关性，发现PPP覆盖率越高，失业率的攀升越受到抑制，并且疫情在PPP覆盖率较低的州造成了更多的失业。Hubbard & Strain（2020）发现PPP计划显著增加了小企业的雇员规模，改善了财务状况，并且这种积极影响随时间推移而逐渐增强，在2020年8月的效果要高于当年4月/5月的水平。James et al.（2021）发现县一级的小企业破产申请与其PPP贷款之间存在显著的负相关关系；Bartik et al.（2020a，2020b）进一步基于北美最大的小企业网络（Alignable）的调查发现，第一轮PPP计划将企业预期的生存概率提升了约9-22个百分点，并且从PPP计划中获得更多小企业贷款和失业保险支出更高的州在疫情中的经济复苏更快。Bartlett & Morse（2021）利用美国加州奥克兰市约1000家小微企业的数据发现，PPP计划将雇员规模在1-5人的微型企业中期生存概率提高了20.5%，但对6-50人雇员规模的小型企业没有明显影响，这是因为微型企业在经济低迷时期更缺乏灵活的劳动力成本，即不能通过灵活调整雇员规模来减轻冲击。虽然PPP计划在支持就业、刺激消费等方面的政策短期目标已经实现，但要完全肯定PPP计划还为时尚早，防止倒闭、提高生产率等中期目标的实现还有待进一步观察（Hubbard & Strain，2020）。
另一支文献则为PPP计划对规模更小、濒临倒闭、银行歧视和少数族裔的小企业的消极影响提供了更多的证据。Humphries et al.（2020）认为信息摩擦成本和“先到先得”设计使得PPP贷款资源向规模相对更大的企业倾斜，规模更小的企业对PPP计划的了解更少，申请的可能性更小，处理时间会更长，申请成功率也会更低。Gourinchas et al.（2020）则发现大规模应对疫情的资金投入通常流向了那些生存能力更强、能够自我恢复的企业，而濒临倒闭的企业则不会得到过多的支持。Li（2021）也没有发现证据表明疫情影响的严重程度与任何援助计划的申请和批准率有关，这意味着救济资金没有到达最需要流动性注入的小企业中。在PPP计划的实施过程中，银行等金融机构起到极为重要的作用，Granja et al.（2022）发现银行的与小企业局（SBA）的关系、数字化转型程度等特征，可以解释为什么PPP贷款最初并非流向受疫情影响更严重地区。Fairlie & Fossen（2021）评估了族裔身份在PPP计划中的影响，发现企业的PPP贷款申请成功率与社区人口或企业劳动力中的少数族裔比重仅有轻微的正相关关系，而PPP贷款金额更是与少数族裔比重呈现负向相关；Atkins et al.（2022）也发现黑人企业主获得的贷款与其他特征相似的白人企业主获得的贷款要低50%。
03
原因
Granja等学者2022年发表在JFE上的文章探讨了PPP计划没有实现其预期目标的原因。整体来看，相比于PPP计划本身的资金投入规模，该计划带来的短期和中期就业效应要小得多。可能的原因在于，该计划主要针对企业的薪资支付，但许多企业利用PPP贷款进行非薪资类的支出以及储蓄；同时，PPP计划出现了一定的错配，不符合条件的企业得到了更多的贷款，受疫情冲击更严重的地区却没有得到更多的贷款支持。
鉴于该计划的政策目标之一是向小企业注入流动性贷款并防止不必要的破产，作者首先研究了PPP资金是否流向了政策实施前经济混乱和病毒传播更多的地区，但发现没有证据表明资金流向更针对的是受疫情影响更严重的地理区域，并且在最初几个月，情况正好相反，资金更多的流向了受病毒影响较小的地区。
值得注意的是，银行异质性在协调资金方面发挥了重要作用，影响了谁收到资金以及何时处理企业的申请。银行的事前特征，包括处理贷款的能力，与小企业管理局（SBA）的关系以及业绩表现，预测了银行在支付PPP贷款方面的相对表现。对表现较好银行的风险敞口较高的地区，PPP贷款水平较高，获得资金的速度更快。
先前的研究表明，信贷市场会对就业产生重大影响。关于PPP计划对本地劳动力市场的影响，作者研究了几种可能的就业结果，包括企业停工（即整个星期的工作时间减少到零）、工作时间的减少以及员工数量的下降。
以上述就业结果进行衡量，在发放PPP贷款的第一个月，PPP银行风险敞口与当月的就业间没有显著的关系。随后，作者使用更广泛的就业结果进行衡量，包括初始失业保险（UI）索赔和小企业收入等的就业数据。结果表明，在最初的一个月，相对于获得较少PPP贷款的地区，获得较多PPP贷款地区的小企业收入和就业率恢复得更快。但在随后的几个月，两组地区趋于平稳。
PPP贷款的初衷是为中小企业提供流动性，使其能够支付员工工资并维持较高的员工雇佣数量。而作者发现，与该计划的规模相比，它对短期和中期的就业影响十分有限，那么获得PPP贷款的企业把钱用在了何处呢？如此大规模的信贷支持为何没有带来亮眼的就业数据？作者认为，首先薪资保护计划申请资格的定义很宽泛，许多受影响较小的公司也可能会获得资金，在这种情况下，该计划的好处归公司所有者所有，并不会影响就业市场。其次，作者结合小企业普查的财务数据进行分析，发现PPP资金增加了企业的现金储备，这与政策目标相一致，该计划给小企业提供了重要的流动性缓冲。
整体而言，在PPP计划首次推出的几个月内，许多相对健康的公司也收到了资金支持，该计划对就业的影响很小。但该计划可能在促进金融稳定方面发挥了重要作用，获得PPP贷款的公司手头持有更多现金，有足够的流动性缓冲，并且更有可能提供其他预付款。
Abstract
This paper provides a comprehensive assessment of financial intermediation and the economic effects of the Paycheck Protection Program (PPP), a large and novel small business support program that was part of the initial policy response to the COVID-19 pandemic in the US. We use loan-level microdata for all PPP loans and high-frequency administrative employment data to present three main findings. First, banks played an important role in mediating program targeting, which helps explain why some funds initially flowed to regions that were less adversely affected by the pandemic. Second, we exploit regional heterogeneity in lending relationships and individual firm-loan matched data to study the role of banks in explaining the employment effects of the PPP. We find the short- and medium-term employment effects of the program were small compared to the program’s size. Third, many firms used the loans to make non-payroll fixed payments and build up savings buffers, which can account for small employment effects and likely reflects precautionary motives in the face of heightened uncertainty. Limited targeting in terms of who was eligible likely also led to many inframarginal firms receiving funds and to a low correlation between regional PPP funding and shock severity. Our findings illustrate how business liquidity support programs affect firm behavior and local economic activity, and how policy transmission depends on the agents delegated to deploy it.
转自：“香樟经济学术圈”微信公众号
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