研究分享丨宏观审慎政策如何影响企业创新行为？——基于信贷融资中介效应的实证分析

作者简介

王爱国，山东财经大学会计学院院长、博士研究生导师、教授、博士，研究方向：公司治理

陈艳（通讯作者），山东财经大学会计学院教授、博士研究生导师、博士，研究方向：财务管理与公司治理

刘晓慧，山东财经大学会计学院博士研究生，研究方向：财务管理与公司治理

研究缘起

创新是引领发展的第一动力。企业作为重要的微观经济主体，扮演着创新“主力军”的角色，如何提升企业创新能力是政策制定者、企业决策者与学术研究者共同关注的重要议题。2008年金融危机后，世界各国逐渐认识到宏观审慎政策在防范系统性风险、维护金融稳定方面的重要作用。为此，我国不仅将宏观审慎政策引入宏观调控体系，更是在党的十九大报告中从金融改革“顶层设计”角度明确提出“货币政策和宏观审慎政策双支柱”调控框架，将宏观审慎政策提到与货币政策同等重要位置。虽然宏观审慎政策是宏观层面防范金融风险的监管框架，但其主要依托调整市场参与者的预期和决策来发挥对金融系统的作用，而企业作为重要的市场参与主体，其经济行为的预期和决策势必会受到宏观审慎政策直接影响。因此，在宏观审慎政策已经成为我国金融监管体系重要组成部分，而国家正在深入实施创新驱动发展战略的当下，研究宏观审慎政策会对企业创新产生何种影响，这个问题的答案就变得极为关键和重要。

理论渊源

实践表明，宏观审慎政策监管工具基本能够达到预期效果。首先，引入宏观审慎政策工具能够在时间维度和跨机构、跨市场截面维度降低系统性风险，如：设置贷款价值比率上限、国内贷款规模上限等工具降低顺周期性效果明显（Lim等，2011）。其次，宏观审慎政策具有明显福利增进效果，逆周期资本管理要求能够有效稳定信贷波动，在维护金融稳定方面，宏观审慎政策的实施发挥着不可替代作用（Suh，2012；王爱俭和王璟怡，2014）。最后，宏观审慎政策工具能够有效抑制信贷增长、杠杆率变动及其顺周期性，并且宏观审慎工具在降低信贷方面的作用随着政策工具、信贷周期的变化而变化（梁琪等，2015；Cerutti等，2017）。综上，宏观审慎政策对宏观调控目标之有效性取得了较为一致肯定。

但是，宏观审慎政策以降低系统性风险、维护金融稳定目标为导向，改变金融行业行为决策的同时，也会对微观实体企业的各种决策行为产生影响。已有研究表明宏观审慎政策有助于实体企业发展，它能够通过限制银行信贷，进而抑制企业金融化趋势（马勇和陈点点，2020）；它也能够通过贷款价值比工具的逆向反馈机制，降低企业杠杆率等（李天宇，2020）。

无疑，这些都是我们希望的结果。然而，宏观审慎政策是否会因为限制银行信贷而抑制微观企业实体的创新行为和创新效率呢？Claessens（2014）认为宏观审慎政策工具可分为资本类、流动性类、信贷类三类。资本类政策工具以逆周期资本充足率要求为主，其主要针对商业银行等金融机构。宏观审慎监管当局要求银行提高资本充足率，否则会按规定对银行进行处罚，这无疑会促使商业银行提高贷款利率、收缩放贷规模，进而影响企业信贷融资规模（李天宇等，2017）。与资本类政策工具相似，流动性类政策工具主要作用对象也是银行等金融机构，它会通过影响商业银行信贷能力进而对企业信贷融资能力和信贷融资规模产生影响（张铭等，2019）。而信贷类政策工具主要对金融机构的借款者实施约束，该类工具以贷款价值比为主。贷款价值比上限的设置，将会限制抵押物价值，在抵押约束机制下，外部融资溢价的上升会使得企业融资成本提高，进而导致企业信贷融资规模收缩（Punzi和Rabitsch，2018；李天宇等，2020）。综上可见，宏观审慎政策通过实施三种类型政策工具进行调控，促使银行等金融机构贷款利率提高、放贷规模收缩，最终导致企业的信贷融资能力和信贷融资规模下降。由于企业信贷融资是企业创新活动的重要资金来源（徐飞，2019），宏观审慎政策对企业信贷融资能力的抑制势必会影响其创新投入和创新效率。

研究结论

本文以我国2007-2018年A股非金融类上市公司为样本，实证研究宏观审慎政策如何影响企业创新。研究发现：宏观审慎政策对企业创新具有促进作用。其作用机制表现为：宏观审慎政策能通过影响市场预期对企业创新投入发挥直接影响，同时，宏观审慎政策会降低企业信贷融资规模，而企业信贷融资会抑制企业创新投入，即企业信贷融资在宏观审慎政策对企业创新投入的影响中发挥部分中介作用，并且相对短期信贷融资而言，长期信贷融资的中介作用较强。进一步研究发现，宏观审慎政策对企业创新产出和创新效率均具有促进作用。基于企业异质性分样本研究表明，相对处于低市场竞争程度行业的企业，宏观审慎政策对高市场竞争程度企业创新投入促进作用更强；相对于非高科技企业，宏观审慎政策对高科技企业创新投入的提升作用更大。本文的研究结论为政府通过宏观审慎政策调控微观企业行为提供理论支持。

研究贡献

本文贡献主要体现在以下两个方面：一是本文从企业创新行为视角考察了宏观审慎政策在微观企业层面的实际实施效果。目前，关于宏观审慎政策有效性的研究大多聚焦于宏观经济监管层面、金融机构层面，探讨宏观审慎政策如何作用于微观实体企业的文献较为匮乏。本文通过实证分析发现宏观审慎政策能够促进企业创新，这既丰富了宏观审慎政策在微观企业层面实施效果的文献，也拓展了企业创新影响因素的相关研究，亦为政府通过宏观审慎政策调控微观企业行为提供理论支持。二是本文揭示了宏观审慎政策对企业创新行为的具体影响机制。本文研究发现，宏观审慎政策能够通过抑制信贷融资规模，进而促进企业创新，打开了宏观审慎政策促进企业创新的“黑箱”。研究结论不仅有助于深化对宏观审慎政策影响微观企业行为传导机制的理解，也为提升企业创新能力提供新的研究视角和经验证据。

原文引用

王爱国，陈艳，刘晓慧.宏观审慎政策如何影响企业创新行为？——基于信贷融资中介效应的实证分析.[J].南开管理评论,2023,(4).

转自：“南开管理评论”微信公众号

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