作者简介
张行，中南财经政法大学应急与公共人力资源管理系
叶呈嫣，中南财经政法大学法学院
摘要及关键词
本文基于2000-2020年上市公司高管数据论证了公司业绩与CEO离职率之间的逻辑关系。研究发现：（1）业绩和CEO离职率之间关联性比预期更强，绩效原因导致的CEO离职率占总离职率比重估计值在52%到57%之间，大于强制型或自愿型离职率所占比重；（2）CEO任期内都可能会发生绩效引致型离职，由于董事会评估CEO能力的准确性随任期增加而提高，CEO任期初绩效引致型离职概率更大，任期末离职率变小，但下降速度比较缓慢；（3）董事会学习能力可以解释自愿型和强制型离职率的变动，但对绩效引致型离职率变动的解释会出现偏差，因为存在多种非绩效因素导致CEO离职；（4）董事会对CEO能力的了解比较缓慢且受到任期内企业绩效变动的冲击，冲击越大，董事会了解的信息越不准确，绩效引致型离职率越低。本文从新视角揭露了上市公司CEO离职的内在机理，传统的强制型和自愿型离职行为可能不全是真相，绩效引致型离职比较容易被忽视。长远来看，关注绩效引致的CEO离职可以帮助企业预防重大绩效风险，实现绩效的长期稳定增长。
CEO离职行为；绩效引致型离职；强制型离职；自愿型离职
首发链接
https://kns.cnki.net/kcms/detail/detail.aspx?dbcode=CAPJ&dbname=CAPJLAST&filename=LKGP20220719000&uniplatform=NZKPT&v=VIbbzDF5eSus6z5V40FQrTSZQkM3VBoaMhgP8AqLiriB4w9FjAca5KJx5pMZpALR
问题提出
上市公司业绩下降会导致CEO离职是共识，但学者们却很少深入探讨业绩与不同类型离职之间相互嵌套的内在逻辑。事实上，并不是所有CEO离职都与业绩下降相关，也并不是所有业绩下降必然会引起CEO离职，那么何种类型CEO离职与业绩变动关联最为紧密？组织又应该如何使用“业绩”工具来预防CEO变更引起的负面影响？对于上市公司而言，解聘CEO对组织的影响非常大，董事会并不会轻易做出解聘决策，那解聘的依据是什么？与董事会特征有何关联？等问题都有待和值得进行深入的理论和实证探讨。
以往研究大都认为绩效对强制型CEO离职的影响并不显著，因此“解雇”并不是CEO约束的主要方法（Jensen和Murphy，1990）。实践中并没有直接证据表明因绩效差强制型解聘CEO后企业绩效变的更差，或者公司治理能力变的更弱（Weisbach，1988；Hermalin和Weisbach，1998；Taylor，2010）。这说明公司治理、企业业绩与CEO离职之间存在其他解释变量或其他例外情况，本文认为是离职行为类型划分标准差异导致，即存在“绩效引致型离职”，“绩效引致型离职”是指企业在绩效差情况下的员工离职率，是假定若企业不发生离职，绩效水平会更高。数据显示绩效引致的离职率在38%到55%之间，是强制型离职率的两倍，差距主要因为以往都是根据CEO年龄和离职过程来区分强制型离职和自愿型离职（Warner et al.，1988； Kim，1996；Parrino，1997），没有依据绩效标准来测度强制型离职。“自愿型”离职常常发生在低绩效企业，这表明许多离职都是由绩效引起的（Kaplan和Minton，2012），任期2年内的绩效引致的离职率为7.0%；任期7-8年的绩效引致的离职率为6.2%；任期17年及以上的绩效引致的离职率则为5.3%。而“强制型”离职的离职率下降的更快，任期2年内的离职率为4.6%；任期7-8年的离职率为3.3%；任期17年以上的离职率为1.0%。强制型离职率为何下降这么快？以往学者认为是因为CEO增加防御措施（Hermalin和Weisbach，1998；Dikolli，Mayew和Nanda，2014）。但本文认为这种急剧下降是样本分类所致，由于年龄和任期之间高度相关，而几乎所有研究都假定离职和退休都是自愿的，这就导致绩效离职样本统计的缺省。如在低绩效水平的企业中CEO离职也可能是因为退休，如超过69岁以上CEO离职率更高，在此年龄组内基本没有“强制型”离职的CEO群体。
以往研究（Harris和Holmström，1982；Murphy，1986；Gibbons和Murphy，1992；Hermalin和Weisbach，1998；Taylor，2010、2013；Hermalin和Weisbach，2017）表明董事会常通过企业未来绩效来了解CEO真实能力水平。但随着CEO能力及其与绩效关系逐渐明晰，董事会对以往绩效也会越来越重视。从经验上看，绩效引致的离职行为往往由企业近3-4年的业绩引起，而与企业4年之前的业绩水平关联性并不高。而董事会对CEO经营期间企业业绩的关注度会在任期前10年内保持较高水平，并随着任期的增长逐渐降低，表明董事会对CEO能力越来越没有信心，即无法通过任期内的业绩表现判断CEO能力的真实性程度。可见，CEO能力受到未被观察到因素变动的影响（Kim，1996；Garrett和Pavan，2012），董事会评估CEO能力的最优决策是赋予当期业绩更大权重，以此来获取更多CEO能力信息。CEO离职率与企业当期绩效、以往绩效均有较高关联性，但维持周期在4年之内，因此一旦CEO能力变化足够快，使用4年前的业绩来测度CEO当期能力水平并不合适。CEO为了让董事会对其更加信任，必须让董事会看到其能力的变化，以此来抵消董事会自主学习能力提升带来的信心，从而让董事会与CEO之间维持契约关系。CEO的绩效引致离职率会在其任期第一个16年内逐渐下降，一般员工的离职率会在任期的前3-4个月达到高点（Faber，1994；1996）。事实上，很多CEO离职并不是因为绩效，例如CEO违规回购股票（Lie，2005）又或是CEO提前退休等。董事会与CEO之间是一种博弈关系，董事会基于绩效评价会解聘CEO，但一旦做出错决策会影响企业经营活动，所以董事会通过不断学习来了解CEO真实能力信息，预判CEO的经营业绩，一旦掌握CEO真实能力信息，CEO管理效率就会更高，例如通过收集更全面信息来减少任期初CEO的离职率，增加任期末CEO的离职率。由此可见，董事会学习能力强弱、决策合理性、CEO离职选择等均体现了企业公司治理的水平，因此本文认为作为公司治理最重要的决策机构董事会在CEO离职和解聘决策上应该考虑多维因素，如CEO任期、CEO离职动机等。对于企业而言，依据绩效来决定是否解聘CEO或者厘清CEO离职与业绩之间关系是董事会的重要职责。
基于上述研究背景，分析CEO任期内董事会学习能力的变化对CEO离职行为的影响具有较强的理论与现实意义。一是CEO任期内可能会呈现不同的离职倾向和概率；二是CEO任期内董事会学习能力会有一个趋势性变化；三是任期内的离职率与董事会学习能力相互影响形成对CEO离职行为的综合影响。上述三个方面的内在逻辑将会在本文后续内容中予以呈现。
研究结论及启示
1.被“低估”的绩效引致型离职率
本文认为绩效引致离职率被低估主要有三个原因：
第一，董事会用于评价CEO真实能力的绩效数据并不准确，如董事会虽然可以通过某种渠道获取CEO能力水平数据，但这些数据并非与绩效挂钩。而使用不匹配的绩效水平测度方式会直接导致绩效引致离职率估计值出现偏差，一般会低于匹配的绩效测度下离职率估计值。通常情况下，我们会高估高绩效水平的离职率（有些离职与绩效无关），也低估了低绩效水平下的离职率（有些是因绩效原因而离职）。
第二，股票收益（价格指数）是绩效测度的一个重要指标，因为股票价格具有前瞻性，也反映股东对CEO离职率的评价信息。若股东认为CEO可能会发生离职，股票价格可以反映CEO继任之后的价格预期，但降低了股票价格对CEO离职率的预测能力，也减少了对绩效引致离职率估计偏差。
第三，使用绩效水平等级分位数Probit模型估计绩效引致离职率需要设定绩效阈值，即假定在阈值之上所有离职与绩效无关。若背离此假设，绩效引致离职率水平会被低估。若在高绩效水平情况下企业发生离职行为即是背离此假设，例如若不发生离职行为，企业绩效水平会更高。例如，CEO退休时，95分位的绩效水平会被估计成99分位的绩效水平。当“好”绩效高于绩效阈值时发生CEO离职行为，则上述情况就会发生，若绩效低于这一“好”绩效水平，离职行为将不会发生。有一种可能性，就是现任CEO被其他公司雇佣，两种情况都是将离职归因于“其它因素”导致绩效引致的离职率被低估。
2.“其他因素”引致的CEO离职行为
本文认为“其他因素”对CEO离职率的影响比预期要大，具体分析如下：
（1）“干中学”模式。“干中学”理论认为CEO可以通过在职经验建立和累积企业专有人力资本。当任期增加，现任CEO的预测能力会因潜在替代者增多而提高。本文发现，绩效引致离职率在任期2-8年内几乎没有发生变化，然后缓慢下降，这表明董事会对CEO能力和高离职成本的缓慢了解会抵消“干中学”的影响程度。
（2）增强防御能力。防御理论预测随着任期增加，CEO防御能力越强，导致董事会解聘CEO的成本提高。如CEO会不断任命自己的支持者成为董事会成员，导致董事会不会做出解聘决策，说明绩效引致离职率会随CEO任期增长而降低。
（3）异质性和选择性效用。本研究假定CEO能力异质且可预测，随着任期增长，继任CEO是被“选择”的结果。但研究忽略了其他异质性，如CEO可能有不同水平的防御能力，导致企业无法正确评估CEO真实能力。随着任期增长和CEO们被不断替换，越来越多有能力的CEO被选择出来，其防御能力也越来越强，同时CEO会选择在无法准确评估其能力的企业工作，离职概率也就会越低。本文研究结果显示绩效引致离职率会随着任期增长而降低，选择性效用初始值较弱，是被其他因素的影响抵消的结果。
（4）激励性效用。由于不能准确评价CEO的真实能力，解聘CEO决策仍为最优契约。相反，业绩不佳导致解聘的威胁可以为CEO的事前努力提供激励。由于解聘威胁的目的是激励CEO努力，基于当前绩效水平采取的解聘策略就是最优策略。
3.提升上市公司董事会治理能力的必要性
公司法对企业建立现代企业制度框架有着明确要求，加强董事会建设是当前企业治理能力建设的重要环节，其中如何发挥董事会在企业经营队伍管理上作用是难点也是重点。基于本文研究结论，董事会应从三个方面提升治理能力：一是董事会在评价CEO经营能力时应赋予企业过往业绩和未来业绩不同权重，并动态调整权重分配，以便更有效甄别CEO真实能力；二是增加董事会中外部董事或独立董事的比重，强化CEO解聘决策或继任决策的制定与执行的科学性与合理性；三是董事会应注重对CEO及其管理团队任期的管理，对处于不同任期的管理者实施不同的措施，对任期初的高管应给予更多管理权限来证明管理能力，以多维业绩为工具适当增加“强制型离职”决策比重，对于任期末的高管则应减少“强制型离职”决策。
4.健全激励与约束机制，减少高管的逆向选择与道德风险行为
董事会与高管之间通常是一种委托代理关系，但由于董事会无法时刻监督高管行为，对高管信息的掌握程度也不稳定，高管容易出现逆向选择和道德风险行为，最终导致公司业绩下降和股东利益受损。本文研究结论显示，由于董事会监管不力导致高管离职行为概率提高，这是一种逆向选择行为。因此，公司需要健全和不断完善激励与约束机制，主要有三点举措：一是改良高管年薪制方案，融入风险系数方案，如建立高管的风险年薪制，将公司核心经营指标拆分到各个高管考核指标层面，体现风险与收益并存原则；二是建立高管继任机制，加强高管后备队伍建设，降低因高管离职带来的损失。同时，加强对公司高管忠诚度评测，对各高管离职倾向进行评估，并针对性进行后备队伍的选择与培养；三是建立与年薪制配套的任期与年度目标责任制，主要用于约束高管经营管理行为，高管只有完成目标考核才能兑现年薪，将高管薪酬与公司业绩变动之间紧密挂钩。
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